我打算聊聊
互联网大厂们悲催的股价
最近几家大厂的三季报相继扑街，不少读者来问我们怎么看。
有一部分人觉得调整得差不多了，摩拳擦掌准备进去抄底， 但又怕抄到半山腰。
那么问题就来了——
要判断这个问题，我们先要厘清几个问题——
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那么第一个问题来了，这些互联网公司的基本面还好吗？
Part 1
? 基本面还好吗？
从最近公布的三季报来看，这些大厂的基本面发生了几个变化——
变化1：传统业务增速下滑
目前国内互联网巨头的主营业务，要么是电商（卖货），要么是广告（卖流量）。
而这两类业务目前都陷入了增速下滑的困境。
短期来看，国内经济下行的压力还是挺大的。
居民消费需求不足，花钱花得没那么阔绰。
如果排除掉通货膨胀的因素，10月份社会消费品零售总额（简称「社零」）只比去年增长了1.9%。
要知道在2019年疫情发生之前，社零的增速可是有5~6个点。
在这种大环境下，就算是想方设法拉长双十一战线的天猫，也没能逃掉GMV（商品交易总额）增速放缓，13年来首次同比增幅低于10%。
电商不给力，广告也好不到哪里去。
之前的广告大户——教育、游戏和保险等行业因为监管等方面的原因，广告投放一下子就少了不少。最舍得在广告上砸钱的K12教育更是直接卷铺盖走人了。
其实传统业务增速下滑并不让人意外，除了宏观和监管的因素，随着我国互联网普及率见顶，各家互联网公司的活跃用户数增速其实早就在往下走了。
虽然互联网公司也在积极拓展新业务，但以前纯靠做大蛋糕去估值的逻辑已经没那么适用了。
蛋糕很难再做大，但是要来分的人却越来越多。
特别是互联网公司的电商业务，如果在存量市场里互相抢客户，要么拼低价，要么拼服务。
而无论是比低价，还是比服务，都会影响巨头们的经营利润率。
问题2：新业务需要砸很多钱
传统业务增长乏力，互联网公司又怎会坐以待毙？
他们应对的方法就是抓紧拓展新业务。
一方面，是拓展新市场，比如下沉市场、海外市场、企业用户…
另一方面，则是拓展新赛道——
所以我们也看到不少互联网公司在布局元宇宙、AI、智能驾驶等新方向。
但是拓展新业务总是要烧钱的，无论是突破新技术（增加研发支出）还是开拓新市场（营销费用），再或者招募更多的人才（一般及行政开支），都会短期影响互联网公司的净利润。
问题3：监管风向变严了
国内反垄断和公平竞争的监管仍在继续。
上周腾讯系的APP还因为配合监管审查，成为了谣言的风暴中心。
除了罚款，一些大厂也不再享受国家减税优惠了。
早在今年8月份，阿里就在业绩电话会上提前和投资者提示了这个风险——
我国的企业所得税税率正常应是25%，而过往阿里、腾讯等互联网公司一直享受了国家给的优惠税率。
在这些优惠政策下，多数互联网公司的有效所得税率都在10%~20%左右。
比如阿里在境内的三家核心全资子公司（对应批发交易市场业务、淘宝业务及天猫业务），从2017年开始被认定为重点软件企业，连续三年享受10%的企业所得税税率。
而阿里三季报显示的有效所得税率升到了24%，这说明阿里早前提示投资者的税率上调风险已经落地，并且对当季利润造成了实质影响。
除了电商业务，互联网公司的游戏业务也面临失去税收优惠的风险。
既然基本面有了这么多变动，那么问题就来了——市场目前是怎么看的呢？
Part 2
? 市场怎么看？
在经历上述基本面的变化的同时，互联网公司的价值也在不断地被市场重估。
经过一番股价的调整，互联网公司们的估值都比之前便宜了不少：像阿里当前的市盈率 ⓘ（TTM）大概在历史的30%分位，腾讯则是在20%左右。
互联网巨头基本都在港美股上市，所以很多人觉得互联网的定价权在外资手里。
而多数外资没有中国本土的研究经验，对自己不算了解的东西自然会格外谨慎，会比较忌惮监管反垄断的铁拳，所以也不敢贸然加仓。
同时，外资还面临着Taper（美联储减缓印钱速度）的压力。
一旦美联储拧紧水龙头，之前因为放水推高的美股将面临很大的压力，港股也很难独善其身。
Anyway，某种程度来说，互联网股票迟迟没能反弹，都是怪外资。
但其实不少外资已悄悄回来「抄底」了。
像是巴菲特的老搭档芒格，从今年一季度开始抄底阿里，已经把阿里买成自己的第三大重仓股。
我们以前介绍过的木头姐 ⓘ则在7月份清光所有中概股之后，又重新买入了京东和百度。
还是提醒一下：「抄作业」是很多人投资的最大误区。
我们的信息是相对滞后的，大佬们的投资思路、投资期限和目标价我们也都不知道。
况且作为普通投资者，我们承担短期亏损的能力也远不及大佬们。
在股价回调的时候，我们的弹药已经打没了，只能被动承受涨跌；而大佬们还能持续补仓，不断压低持仓成本。
所以贸然抄大佬、或者机构的作业和盲买几乎无异。
Anyway，接下来我们来看看——
Part 3
? 我们可以抄底吗？
由于每个人有多少钱、钱能投资多久、预期收益和风险承受能力都不一样，所以「能不能抄底」并没有标准答案。
我们以前也一直在提，看研报，重要的是逻辑而不是结论。
大家姑且把接下来的内容作为投资思考框架来参考好了。
其实从前面两个部分的分析，我们可以得出结论：互联网公司想在短期内持续走强，基本没戏。
我们知道，股价受基本面和估值两方面的影响，我们分开来看。
基本面来看——
宏观方面，疫情还是时不时地来闹一下，国内经济增速暂时难以彻底恢复，市场对明年的经济并不是很乐观。
监管方面，国家反垄断局在11月中旬正式挂牌，意味着各行各业的反垄断工作将往常态化发展。
现在国家经济关注的重心从消费互联网转向工业互联网，短期内这些互联网巨头的投资机会大概率不如国家大力支持的新能源、硬科技、国产替代等方向。
估值上来看——
流动性收紧几乎是板上钉钉的事情。
美联储开始通过Taper拧紧水龙头了，快的话明年就会开始加息了。
那么，长线布局靠谱吗？
我们认为大厂们还是可以当做资产配置的一部分的。
基本面来看——
宏观环境是正常的周期现象，所以只要时间够长，经济肯定会否极泰来的，这个就不展开了。
不过从微观个体来看，跟过去比，大厂们的利润增速和利润率肯定是要被压下来的。
不过毕竟还有新的业绩增长点，我们可以搏一搏新业务爆发的预期。
虽然短期内这些业务盈利很难，但毕竟互联网公司有钱、有人才、有用户，做什么都有更大的成功率。
而估值方面毕竟已经是挺低的分位数了，能跌的空间也不多了。
所以各家公司对自己也是很有信心的，今年几乎都在回购自家的股票。
稍微再探讨一个有意思的问题——
如果要抄底，我们应该买指数？还是买个股？
很多人投资大厂的股票，喜欢通过指数基金来投资，比如中概互联ETF、恒生科技ETF等等。
选择指数基金的优点是分散投资、不用研究个股、省心省力。
但是缺点也很明显：如果按照我们前面的判断，互联网公司们整体利润增速往下走，那么行业指数的收益率也会逐渐降低。
特别是当市场差不多快碰到天花板了，这时行业整体的增速下来，大厂们只能自己内卷。
比如电商行业，既有阿里这种行业老大，又有自建物流的京东，还有后起之秀拼多多，再加个冉冉升起的快手。
这么多家都是做电商的，国内客户达到瓶颈后，只能互相抢客户。
此消彼长，有可能会对冲掉一部分收益。
所以在这个阶段，自下而上精选个股，或者是选择主动基金可能会更适合。
最后照例总结一下——
本文分析师/穆迪
图片与编辑/狐狸，穆迪，小屋，金橙五，冬川
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